在经历了数周的博弈与混乱后，中美双方终于暂时握手言和。5月12日，中美联合发布公告，宣布撤销此前“解放日”后宣布的所有新增关税与非关税措施，统一适用10%的税率，并暂缓实施剩余24%的关税政策（包括美国对华的 20% 芬太尼关税），为期90天，其余加征计划则全面取消。

中美关税谈判的结果显著超出市场预期，乐观情绪迅速反映在资本市场中，恒生指数单日飙升近2.9%。然而利好仅昙花一现，隔日空头迅速回补，市场重新走弱。

这不禁让交易员反思：市场为何在利好落地后反而转向？在目前这场谈判的“暂停键”背后，哪些更关键的问题尚未真正解决？接下来的宏观线索，又将如何决定博弈的走向？

美国陷入“滞涨”，谈判需求紧迫

从宏观视角看，关税对中美的打击路径并不相同。对美国而言，这是一场供应端的冲击，可能在几个月后推升通胀、压缩企业利润空间；对中国而言，则是需求侧的打击，更直接地压制出口与投资。

短期来看，美国经济数据仍有韧性。4月非农就业数据强劲，ISM制造业和服务业PMI 高于预期，叠加低油价和进口抢跑效应，使得通胀暂未加剧。但如果高关税长期持续，鲍威尔担忧的“滞胀”局面将日益严峻：经济增长放缓，物价却仍然顽固，美联储货币政策深陷两难抉择，通过降息快速应对经济下行压力的操作空间非常有限。

从政治周期来看，2026年美国将迎来国会中期选举，财政政策约束将逐步强化。当前美国背负36万亿美元国债，其财政压力已不仅是“赤字”，而是结构性危机。关税、赤字、债务三者交织，决定了这场谈判对美国而言并非“可有可无”，而是“迫在眉睫”。

中国提前出手，稳定市场预期

相比之下，中国的应对显得更为从容与主动。在中美谈判和美联储议息会议临近之际，中国政府提前推出一揽子宽松政策，进行预期管理。我认为背后的主要原因有二。

一方面，选择在4月PMI数据走弱、五一假期结束后的市场空窗期发力，有助于对冲经济下行压力；另一方面，配合人民币汇率阶段性升值窗口，有效缓解资本外流和汇率波动的担忧。

政策工具方面，最新的刺激措施包括对大型银行下调50个基点的存款准备金率，对汽车金融和融资租赁公司定向降准至0%，政策利率下调10个基点，下调一系列政策性金融工具的利率，以及增加多个定向贷款额度等。

除此之外，资本市场同步发力，合并股市的支持工具，放松险资入市的部分限制，并且要求金融机构设立专门的资产投资部门，用于投资科技股和创新债。

这轮刺激政策不仅增强了市场信心，根本目的在于刺激内需，用结构性的方式撬动信贷扩张，引导资金流向科技升级、消费换新和养老服务等。这有利于推动结构升级，减少对外部因素的依赖，把关税阴影下的“被动承压”转变为“蓄力反弹”，为潜在冲击做准备。

从外贸结构来看，最新数据显示，中国对美出口一季度同比下降11.2%，但对东盟和欧盟的出口分别增长8.4%和3.6%。这表明供应链区域多元化战略正逐步见效，增强了中国在后续谈判中的议价能力。

协议签订，贸易战刚开始？

虽然中美双方已暂时搁置新的关税措施，但实质上的角力并未真正缓和。换句话说，在此前贸易几近冻结的背景下，关税更像是一种制裁工具，而非博弈筹码。如今随着贸易逐步回暖，关税战或许才真正进入了实质性谈判阶段。

此次双方将关税从“非理性”下调至更加可接受的水平，有助于减轻美国面临的输入型通胀压力，也为中国出口企稳和内需提升创造空间。然而，对于中国来说，共计30%的关税依然会增加一部分企业的成本，抑制需求。而对美国来说，只要债务高企，且财政和贸易赤字问题未解，任何的协议可能只是暂时的休战。

与此同时，美国可能会在其他领域继续加码，比如对中国科技企业的制裁、对关键零部件的出口管控、甚至在东南亚或墨西哥推行“绕道壁垒”。换句话说，战线可能会转移，但竞争不会消失。

接下来关注什么？

尽管贸易摩擦暂时缓和，市场并未因此完全放松警惕，二季度无疑将成为中美经济政策和市场情绪走向的重要阶段。

就关税谈判本身而言，鉴于双方已经在超过100%的关税上让步，未来再接近该水平的可能性非常低。然而，美国财政部长贝森特提到了中国可能达成新的采购协议，但历史提供了一个重要警示。如果中国像2019年那样，在即将到来的谈判中继续掌握主动并采取“承诺但不兑现”的策略，可能进一步削弱美方的谈判筹码，从而为中国资产提供更强的支撑。

对于美国来说，市场正在关注关税谈判、减税和降息这三大政策方向，至少需要在其中看到一至两个实质性进展，才能有效支撑风险资产的估值水平。若进展不及预期，投资者可能被迫重新计入关税冲击带来的经济与企业盈利压力。

而中国方面，当前较低的关税水平已在一定程度上缓解了外部风险，市场普遍认为年化增长率达到5%的目标可能无需大规模额外刺激。但若经济数据在二季度出现实质改善，7月召开的政治局会议或成为新的政策发力点。当前，在 AI股崛起和中国推出刺激政策提振内需的叙事下，科技和消费仍然是值得留意的板块。

总的来说，关税大降不代表风险出清，贸易继续不意味着信任重建。中美之间的谈判仍将反复，而市场也将在“缓和”与“警惕”之间寻找新的平衡点。